宏源证券敦刻尔克吗

宏源证券：敦刻尔克 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

投资要点：

基本面、政策面和资金面均预示，7月“闪电战”式的上涨难以走远。

报告摘要：

作者： 经济仍然疲弱，7月“闪电战”式的上涨难以走远。我们认为本轮行情主要是海外增量资金入市情况下市场修复此前过度悲观的预期，基本面因素:宏观数据显示经济企稳复苏;政策面因素：微刺激不断加码彰显政府稳增长决心；资金面因素:央行或明或暗的货币政策放松外加“过江龙”、沪港通等因素。5月26日我们的策略报告已明确提出看多市场中小级别反弹，主要逻辑即是基于以上三点，我们认为目前来看，市场上涨已达到我们预期的目标，上述三方面因素均不再支撑市场上行，基本面：7月信贷和社会融资数据虽有临时性干扰，但无法掩饰实体有效需求的疲弱，中观行业层面数据也逐步在暴露基本面的脆弱；政策面：稳增长虽然仍是前提，但边际上政策重心明显偏向“加快推进改革”，很难指望稳增长政策再大幅加码，市场预期的全面降准降息或是望梅止渴；资金面：央行货币政策保持总量稳定结构优化，EPFR数据显示海外资金流入已经放缓，9月中和10月底美联储议息会议期间，美国加息预期可能又会带动资金逃离新兴经济体。总结来说，我们认为市场上行空间已经不大，下行风险逐渐增大。

中国经济数据存在“新三个背离”的隐忧。宏观数据与中微观数据的背离、制造业和非制造业数据的背离、硬数据和软数据的背离（见我们的报告《中国宏观经济的“新三个背离”》），其中既有产能和库存周期的叠加影响，也有经济结构转变的作用。虽然我们对经济中长期并不悲观，但“新三个背离”也警示我们实体经济可能并没有软数据看起来那么美。需求依然疲弱，7月份经济金融数据大大低于预期，宏观经济对政策的依赖依然严重，实现经济内生性的增长尚待时日。8月份大宗商品价格确定性回落，后续将公布的软数据可能再次考验市场的脆弱均衡。

转方式、调结构本身就是中国经济的新常态。我们认为稳增长是托底经济、为改革创造环境，而不是纯粹为了拉高经济增长；在经济形势弱势企稳、有明显下行压力但稳增长政策一直在出手托底的情况下，三、四季度的改革动作将会显著增加。目前看三季度中国经济未能延续二季度回升势头，利率面临下行压力，信用事件增多，风险溢价上升，预计人民币很难延续前期持续升值势头，将更多的呈现双向波动。借用战争的比喻，在闪电战行情之后，市场需要有序地撤退。