金融流动性平稳估值修复可期牛

金融：流动性平稳 估值修复可期 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

投资建议预计1 年上市银行整体净利润增长7.8%，当前行业估值水平对应0.85x1 PB/5.1x1 PE，无论是纵向与历史比较，还是横向与海外银行当前和历史估值比较均处于低点，已充分反应足够悲观预期，银行股价是安全的。

我们预计12年业绩同比增长15%，贷款质量保持稳定；1 年银行基本面呈现企稳反弹趋势。业绩增速季度分布，季度将出现低点，收入方将出现负增长； -4季度增速将反弹，收入方增速将逐步转正；息差和贷款质量压力在1 年中报之后将明显减弱。

随后 我们认为1 年银行股的看点在于贷款需求逐步恢复带来实际利率的企稳回升。预计1 年新增人民币贷款8.4万亿，存款和充足率不在构成新增贷款的约束；额度控制之下贷款议价能力和信贷资产活化能力是盈利提升的关键。存款不在构成信贷新增压力，但银行债券配置力度较12年上半年减弱，因而1 年同业业务依然保持高活跃度。

我们认为今年压制银行股的 大因素，在1 年将出现改善。1）贷款质量担忧在1 年将缓解；2）创新资本工具缓解股权再融资压力； ）利率市场化存在放缓可能，虽然并不完全确定。这些改善将有助于修复银行股1倍不足的市净率。

综上，我们维持行业“增持”评级，行业估值能够修复在1倍市净率以上；从贷款利率和活化能力我们推荐民生；从同业活跃度，我们推荐兴业，同时提示关注招商和平安，因为两家银行都走到了选择的时刻行业观点利率政策平静。央行利率政策瞄定的核心主要是通货膨胀以及经济增长。

实际利率转正/转负是利率政策转向的重要依据，而利率是否连续调整则不仅和通胀相关，还和当时的经济增长环境相关。历史上连续降息仅发生于年（亚洲金融危机+通缩）以及08年（全球金融危机，经济硬着陆）。1 年经济底部徘徊，实际利率平稳，房价反弹制约基准利率调降，预计利率政策平静。

资金市场利率总体维持平稳状态。1）资金市场利率难以大幅上升。一是源于企业投资意愿仍较差，需要降低企业融资成本，提高企业经营活力。二是Shibor大幅上涨不利于基准利率地位的形成。2）资金市场利率也难以出现大幅下降。通胀压力和房价反弹压力下，明年维持稳健货币政策，降准空间不大，以避免释放过多宽松信号；另外1 年公开市场到期量仅1.02万亿，1、4季度基本为0，季度间同业资金供给并不充足。

社会融资规模稳定，信贷增长8.4万亿左右。预计1 年新增社会融资规模16..2万亿，比12年多增1万亿左右，同比增速16.7%；新增社会融资总量占名义GDP比重略微下滑0.6个百分点至28.2%。直接融资发展之下，预计新增人民币信贷/社会融资总量比今年下降2%至52%，信贷新增8. -8.5万亿，同比增速1 .2%-1 .5%，比12年放缓1.5个百分点左右。

M2实现1 %目标增速有难度。年以来，M2-GDP-CPI低于 .5%基本为偏紧货币环境。我们预计1 年继续实施稳健货币政策，M2目标增速1 %。这一M2增速下存款需增长12万亿左右，新增存贷比降至70%，在外汇占款难以大幅上升情况下，M2达标略有难度。预计新增存贷比75%，存款同比增长12.2%，M2实际增速12..4%左右。未来直接融资的进一步发展将在一定程度上替代银行信贷，货币乘数和存款派生都将下降，预计未来M2将持续低增长。